在国内众多主观多头私募中，以基于“价值投资”框架的管理人为主。在“价值投资” 的框架下，可以把全市场的管理人分为四大类投资策略。每类策略风格各不相同，但策略 内部的细分子策略却有很多共同的特征，和所适应的市场环境。通过区分“特性”和“共性”， 掌握各类投资策略的不同点和共性特征，能够帮助投资人更加便捷的进行组合管理、调换仓， 和高效的产品对比选择，以下，Enjoy:

       “价值投资的本质是对企业内在/真实价值的判断/准确定价（格）。”----《巴菲特传》。

       这是大家都耳熟能详的一句话，也是“价值投资”最核心的部分。围绕着“价值”和“价格” 这两个关键变量，市场逐渐演变出了最重要的四类投资策略：价值（逆向）、价值成长（均 衡）、成长和行业轮动策略。以下将逐一介绍各自的特点和配置时的注意事项。

       在浏览以下内容之前，你不妨先思考一个问题：如果一个企业的内在价值是 1 块钱，你 是愿意 5 毛钱去买它，然后持有到 1 块钱呢？还是更愿意 1 块 2 去买它，持有到 2 块，甚至更高的价格？

       Part 1“价值（逆向）策略”

       “价值策略”里，会更倾向于用更便宜的价格去选择标的，核心是价格要便宜。因此 也被称为“逆向投资”策略，我们比较熟悉的高毅--邱国鹭，千合---王亚伟、仁桥--夏俊杰、早期的淡水泉和高毅--冯柳都是这类策略。“价值策略”的优点在于回撤通常较小，在 熊市里特别明显，这源自于策略本身对估值的容忍度低，通常估值高一点就卖掉了，产品有很强的绝对收益特征。就像上周邱国鹭总在面向投资人的沟通会里所提到的：“我在 2015 年就开始投资新能源，在上面也赚了一些钱，但这几年我碰都不敢碰了”。但是这也带来了一个问题，产品的收益弹性不大，特别是牛市里，你甚至会觉得这类策略是拖后腿。在市场行情极度分化和牛市的尾声，是这类的策略最艰难的时刻，比如 2020 春节前的行情。

       “价值策略”要特别注意两点：价值陷阱和基金经理的执拗，由于篇幅限制，这里不展开讲。举两个例子：教育行业被整顿，相应的个股很便宜，但这里的“便宜”可能是终点，而不是起点。邱国鹭总钟爱“三傻”，任凭市场风云变化，我自岿然不动，结局是投资人持有 3 年不赚钱，自然会用脚投票。所以针对以上两点问题，我总结了三点规避的方法：

       ①行业覆盖面尽可能广。仁桥--夏俊杰总有一句话，我特别认同：逆向投资是不分行业的，没有行业的贵贱之分，因为任何一个行业从兴起到衰落，都会经历阶段性被错杀的时刻，如果过于集中在某些行业，很容易陷入价值陷阱，导致产品净值长期没有表现；②有一定换手率。通常年化双边换手率在 1~2 倍之间，较为合适，换手率太低说明布局可能过于左侧，持仓感受会比较差，换手率太高说明研究深度可能不够，造成频繁买卖。如果持有过千合资本产品的投资人，对低换手率的感触应该会比较深;③仓位动态变化。通常情况下，“价值策略”会随着牛市的深入，仓位会呈现出逐步下降趋势，而随着熊市的持续，仓位会逐渐提高。“价值策略”是最接近巴菲特所定义好基金的标准，市场跌的时候少跌一点，甚至还能上涨，市场涨的时候能够尽量跟得上。比较适合对产品波动比较敏感的投资人，亦或是作为组合的底仓配置，个人觉得这类策略的择时必要性不太大。（配置建议）

       Part2“价值成长策略”

       “价值成长策略”是一类比较万金油的策略，价值成长两手抓。产品注重组合内部的风险收益平衡（也叫“组合美感”），通常与自上而下的宏观判断和微观价值博弈策略相结合，进行组合管理。比如高毅--邓晓峰，吴任昊、瓴仁--丁靓、睿郡--董承非、慎知--余海丰和睿远--陈光明等，都是这一类策略，这类策略的玩家通常都是业内大佬（比如巴菲特），策略容量较大，所以这类策略在配置的时候，对规模就不用太敏感了。

       “价值成长策略”长期跟踪下来，踩雷的概率最低。3 年封闭期后业绩一般不会差，用张磊的一句话形容非常合适：“流水不争先，争的是滔滔不绝”。所以这类策略的优秀管理人，我都会给自己的客人一一推荐。挑选这一类基金的方法也很简单粗暴，市场曝光度越高越好。比如月初火热募集的董承非，募集期间新闻铺天盖地，各主流渠道大力推荐。还记得去年的邓晓峰，100 亿额度 1小时内被抢光。这类基金经理都有一些共同的特征：科班出身、明星基金经理、几乎年年获奖（金牛奖），投资年限 10 年以上，长期业绩优异等。

       这类策略在配置决策上比较简单：长期收益预期在市场中位数以上，基金经理越顶流越好。投资人要能接受一定波动（最大回撤 20%左右），适合放大资金。

       Part3“成长策略”

       “成长策略”就是要赚 1.2 到 2 块这部分钱的策略，更看重股票的未来成长性，从而对短期的估值容忍度更高，所以产品的波动最大。“成长策略”是在牛市中最受投资人欢迎的策略，是真正的“带刺玫瑰”。在经历了 2019~2020 两年牛市之后，让这类策略的市场存量占比来到了第一位。所以投资人当下对这类策略的争议最大，抱怨和怀疑也最普遍。比如：景林、淡水泉、汉和、正心谷、睿璞、同犇、浑瑾、弘尚、源乐晟、石锋、泰旸、丹羿、汐泰等等。这类策略我相信大部分投资人都持有至少一支，持有感受应该都比较深切，这里不做赘述。

       我这里聊两个话题：存量产品如何调整、增量配置的注意事项。对于存量产品，首要确认的是管理人风格是否发生漂移，基本面是否发生变化，然后再决定是赎回还是追加。

       这是与投资顾问的沟通、听听基金经理近期的路演，或者重新听一遍管理人之前的路演（这个方法很管用）等方法去交叉验证是有必要的。如果只是市场风格和产品策略不匹配，很正常，继续持有甚至可以追加，以时间换空间。否则，建议赎回。

       对于增量资金配置前的注意事项，我重点提几点：

       ①资金的风险偏好是否和产品匹配。这类策略收益的确吸引人，但是波动也大，受不了就不要参与了；

       ②择时。这类策略择时可能比产品本身更重要，因为换手率通常较低，持股换仓少且以成长股为主，牛市才是他们的高光时刻，而 A 股向来牛短熊长，所以切莫在牛市中大幅增配这类策略，反而在熊市的中后期配置才是最佳选择，尽量左侧。就拿汉和来说，即使是在 2018 年年中认购汉和，截止目前（5.20）费后仍有近 40%的收益，但如果是在 2020 年配置的汉和，即使是在 3 月最低点，收益也都归零了，其它的景林、淡水泉都一样。

       ③管理人核心能力圈。各家管理人的能力圈都有边界，通常各家有 3~4 个擅长领域，申万 31 个一级行业，通过管理人能力圈的划分，来做好组合搭配，避免重复。

       ④止盈。成长型思维在选股的时候，是很难止盈的，所谓牛市不言顶，在“成长策略”体现的最为充分，这就很容易导致产品的净值坐过山车。比如 2020 年的茅台，涨到 2700，仍然有一些机构再唱多。成长思维眼里都是机会，价值思维眼里都是风险。“落袋为安”在这类产品上的实操效果，亲证有效。

       ⑤信仰和心态。在管理人基本面良好的情况下，“成长策略”最需要投资人理性和勇敢，甚至需要一些信仰。熊市要克服恐惧，牛市要抑制贪婪，净值下滑还要保持勇敢追加，实在不是一件容易的事，买入前就要做好心理准备。

       ⑥开放日灵活，可追加。实操中难免会买在中高点位，只要产品老客户持续开放，净值回撤后，追加是可以有效摊薄成本的。

       “成长策略”作为最容易入坑的一类产品，配置建议可概括为：量力而行，多观察，三思而后行，巩固信仰，耐心持有。

       Part 4“行业轮动策略”

       如果说前面 3 种策略是在个股里寻找 Alpha，那“行业轮动策略”则更倾向于在不同行业间寻找 Alpha，让自己组合的持仓时刻保持在最热门的赛道里。这类策略更加注重宏观政策和中观产业格局，其次才是个股，基金经理对市场变化会更加敏感。对应产品的收益通常是比较可观的，在没有剧烈的市场变化情况下，能很好的控制回撤，是夏普率是最高的一类策略。但不足之处在于策略对规模的敏感度是极高的，从个人经验来看，100 亿是个槛，规模相对越小越好，这源自于策略本身的高换手率（年化双边 6~8 倍），需要很好的灵活性。这类策略在 2021 年都取得了比较好的业绩。比如：望正、域秀、仁布、磐耀、盘京、冲积、合远--管华雨、趣时（业绩除外）等。

       配置这类产品时建议关注一下几点：

       ①规模。100 亿以下最佳，尽量避规模在短期内大幅度增长的管理人，需要慎重。

       ②风控。这类管理人最大的风险就是没踩准节奏，就好比上面提到的 QS，所以在风险触发时的风险控制就显得尤为重要，除了常规的仓位管理、持股比例、行业集中度、个股止损限制等风控措施以外，如果管理人擅长使用金融衍生品（如股指期货、期权、雪球、安全气囊等），会是加分项。

       ③新旧搭配。这是唯一一类我可能会更推崇“新人”的策略，这里的“新人”指的是优秀的基金经理重新再开始，比如去年刚从于毅到冲积的陈忠，彤源到合远的管华雨等，或是老牌被市场忽视的管理人，比如域秀、望正等。

       “行业轮动策略”有很高的性价比，但在实际配置过程中，考虑到前文提到“踩不准节奏”的隐患，还是有必要引起注意。所以我个人觉得这类策略，可以当做组合里的“润滑剂”去配，适当的量，不贪杯。保持一定的调换仓频率，引入一些“新基金”，换掉一些“老基金”是很有必要的。

       了解策略分类的框架是为了提高组合管理的效率，实现更加“理想”的资产配置组合。资产配置是唯一免费的午餐，但在实现资产配置的这条路上，充满了荆棘和困难。所以本文结合自身的从业多年来，与管理人、投资人斗智斗勇的经历，归纳总结出的一些大的框架逻辑，分享给大家，希望对投资人有所帮助。